基金公司玩转“中国版401K”实战手册

    编者按】三部委联合发文称，自2014年1月1日起，实施企业年金、职业年金个人所得税递延纳税优惠政策。在业内人士看来，这一讨论多时的税收优惠政策的实施，意味着中国版“401K计划”正式起航，A股市场有望迎来更多长期稳定资金。

1、中国版401K：三部委宣布企业年金个税递延

    财政部、人力资源和社会保障部、国家税务总局联合宣布，从明年起，我国将对企业年金、职业年金涉及的个人所得税启动递延纳税的优惠政策，即个人在年金缴费和基金投资收益环节均无需缴纳个人所得税，改为在个人年满退休实际领取年金时才缴税，相当于把原来早纳的税变成了晚纳。

具体细节为：

    年金缴费环节：单位为职工支付的企业年金或职业年金缴费，在计入个人账户时，个人暂不缴纳个税；个人缴费部分，在不超过本人缴费工资计税基数的4%标准内的部分，暂从个人当期的应纳税所得额中扣除。

    年金基金投资环节：企业年金或职业年金基金投资运营收益分配计入个人账户时，暂不征收个人所得税。

    年金领取环节：个人达到国家规定的退休年龄领取的企业年金或职业年金，按照“工资、薪金所得”项目适用的税率，计征个人所得税。

2、目的：构建多支柱养老体系

典范：美国的多层次养老体系

    覆盖广泛的养老保险：社会养老保险作为联邦政府强制性的养老保险制度，采取“现收现付”的支付方式，即用现在雇员和雇主的缴费来支付已退休雇员的养老保险金。截至2009年年末，社会保障体系中的老年和遗属基金的累积额为2.2万亿美元。美国社会养老保险与资本市场的关系不大，其持有的资产全部都是联邦政府债券或特种国债，从不越“雷池半步”。在金融危机爆发的2008年，由于采取最保守的投资限制和策略，美国社会养老基金仍取得了高达5.1%的年度投资收益率。

    形式多样的雇主计划：最近30年来，美国雇主养老金计划逐渐从传统的DB型向DC型过渡。在上世纪70年代以前，雇主养老金计划基本都是采取待遇确定型模式（Defined Benefit，简称DB型）。即雇主根据雇员在本机构的工作年限以及退休前工资等项指标，按照一定的计算公式确定其退休金标准并支付养老金。上世纪70年代末，越来越多的雇主养老金开始采取缴费确定型模式（Defined Contribution，简称DC型）。即在雇员任职期间，雇主和雇员按个人工资的一定比例共同向雇员的个人账户缴费，待雇员退休后，账户中本金及投资收益作为雇员的养老积蓄。

    截至2009年年末，企业雇主DB型养老计划规模2.1万亿美元，而企业DC型计划规模已高达4.1万亿美元。企业雇主DB型养老计划大半投向共同基金和股票资产。而企业DC型养老计划中最具代表性的401（K)计划参与者不仅更偏好股票资产，而且股票投资方式更加分散化。

    个人自愿的储蓄计划：个人退休账户（IRA）作为美国养老体系的第三支柱，成为近30年来美国养老金资产持续增长的最主要来源。IRA始建于上世纪70年代中期，是一个由政府通过税收优惠政策发起、个人自愿建立的养老金计划。美国现行法律规定，所有70岁以下且有收入者都可以开设个人退休账户，而且不论其是否参加了其他养老金计划。IRA不仅具有优惠的税收，同时其缴费灵活，参与者可根据自己的收入确定缴费金额。

    截至2009年底，大约4610万家庭拥有IRAs，占美国家庭总数的39.3%；共持有IRAs资产规模4.1万亿美元，占美国养老金资产总规模（15.6万亿美元）的26.5%，是养老金体系中成长最快和占比最大的部分。IRA中有近一半的资产是用来购买共同基金的。2009年年底，IRA资产中的2万亿美元，占比约46%配置在共同基金产品上。在这些共同基金资产中，股票型基金占比56%，混合型基金占比16%，债券型基金和货币型基金分别为17%和11%。

    IRA又具备良好的转移机制，参与者在转换工作或退休时，可将401（K)等企业年金计划的资金转存到IRA账户，避免不必要的损失。

3、现状：中国养老保障单一

    我国养老保险体系主要包括基本养老保险、补充养老保险和个人储蓄性养老保险三个层次，其中，补充养老保险包括企业年金和职业年金。企业年金主要针对企业，职业年金主要针对事业单位。

    此前，我国针对企业年金或职业年金并无税收优惠，因此规模较小，未能形成养老体系的支柱性资金来源。截止到2013年二季度末，企业年金积累基金为5366.65亿元，仅有59362个企业建立了企业年金计划，1957.30万职工参与。

    个人储蓄性养老保险也无税收优惠，且无任何政策指引，这一层次的养老资金在现实中难以稳定。

4、远景：两个5万亿，丰富中国养老支柱

    根据其他国家的情况来看，除了基本养老保险资金，企业年金或职业年金应该是最重要的养老保障资金。中国在这一层次的养老资金空间巨大。按照美国2009年末4.1万亿美元的水平估计，根据中美GDP的比较，中国年金余额的理论空间约为5万亿人民币。

    如果年金个税递延方案进一步扩大比例，我们预期未来也将发展“个人自愿的养老储蓄计划”，按照美国2009年末4.1万亿美金的水平估计，中国“个人退休账户”的理论空间约为5万亿人民币，在中国100万亿的存款余额中，约20万亿为居民存款。

    2012年全国规模以上工业企业实现利润55578亿元，同比增长5.3%。12月当月实现利润8952亿元，同比增长17.3%。规模以上工业企业实现主营业务收入915915亿元，同比增长11%。每百元主营业务收入中的成本为84.77元，主营业务收入利润率为6.07%。从2011年起，规模以上工业企业起点标准由原来的年主营业务收入500万元提高到年主营业务收入2000万元。

    当前A股总市值约为25万亿。截至今年9月底，全球58个主要股票市场总市值达到了60.7万亿美元。距离本次经济危机之前的历史最高点62.8万亿美元也仅有3.3%的差距。当前美国股市总市值约为20万亿美元（401K计划加IRA计划合计8.5万亿美元）。

5、约束：4%制约发展进程，每年为A股输血仅450亿

中国版的规定是：在不超过本人缴费工资计税基数的4%标准内的部分，暂从个人当期的应纳税所得额中扣除。

    而401K的年度缴费上限则是这样规定的：个人部分：2010年时，50岁以下16500美元；50岁及以上，22000美元。企业与个人总计不可超过个人年收入或49000美元，取较低者为限。另外，IRA的缴费上限：2010年时，49岁及以下为5000美元，50岁及以上为6000美元。

    可见，中国版401K的免税力度太小，这与中国目前个人所得税制度尚不完善是密切相关的，而不是因为舍不得免这个税。也有学者认为是害怕储蓄率提高影响消费，这也是杞人忧天。免税的养老储蓄提高的同时，一般都大大降低了个人其他储蓄。

    按照2004年《企业年金试行办法》，企业缴费可以达到职工工资的8.33%，我们预计递延征税的比例最终也有可能扩大到8.33%，最终走向美国的绝对值上限标准。

    2012年新增企业年金1000亿人民币，预计今后每年能够新增1500亿人民币，按股票投资30%比例测算，每年能给A股市场新增资金超过450亿元新增资金。

    静态测算：如果政策能够进一步突破，企业年金每年新增能够达到2000亿元；如果我们再发展个人退休储蓄账户，规模也大致与此相当。合计规模约为每年4000亿元。这也就是远期每年新增的极限了。每年为A股的输血极限为1200亿元。

6、基金公司的盛宴：产品直销或投顾

    美国：直接购买基金产品是主流。投资管理权的归属，美国401K分为两种，第一种称为participant-directed，即由401K发起企业圈定可投资品种，然后由员工自由决定在不同投资品种上的配置比例；第二种称为trustee-directed，即401K发起企业自身并不参与圈定可投资的具体品种，而是选择统一的投资管理机构，由该机构对401K资金统一进行管理。因此，简要来说，前者选品种，后者选机构。就美国目前的情况来看，前者是绝大多数。

    共同基金是主要投资方向：“401K计划”的资产配置中，股票型基金占比最大，2009年41%的计划资产用于投资股票型基金，9%投资于股票，45%是其平衡型或偏债型的基金，只有5%是货币基金。截至2009年末，IRAs对共同基金、证券经纪账户、银行存款和年金的投资比例分别为46%、36%、10%和7%。

    投资品种细分：股基最受青睐：进一步将基金分为股票型、混合型、债券型、货币市场基金和海外基金，约有97.35%的401K计划都提供了至少一支美国国内股票型基金供养老人投资，80.59%的401K提供了投资混合型基金的机会。对比之下，仅57.35%的计划涵盖了货币市场基金。经常成为讨论焦点的养老人所在企业自身的股票，事实上仅22.94%的401K计划允许养老人使用养老资产投资本公司股票。

    中国：目前貌似以选择“资产管理机构”为主流。但随着中小型企业年金越来越多，年金持有人对“管理费用”的敏感度上升，直接购买基金的比例必然越来越高。

    对基金公司营销的挑战：如何进入年金计划的“备选基金产品”。

7、会引发牛市吗？

不会直接引发牛市。

    美国1974年改革IRA，1978年法案中通过401K条款，1980年执行，但美国股市在1982年再次遭遇下跌，1983年才启动此后的浩浩荡荡的牛市。

    在1980年代，美国的401K账户和IRA账户金额增长缓慢，直到1990年代才快速上升。尽管在1983年之后美国股市表现良好，但不能直接归因于401K。

    在1990年代以来，多层次养老金的大发展确实为股市提供了源源不断的稳定资金，一定程度上稳定了蓝筹的股价。但也未能避免2000年的互联网泡沫和2008年的金融危机。

    事实上，虽然税收优惠为401K提供了增长的动力，可能美国股市在1983年以来的持续牛市为该账户增值带来的“赚钱效应”也是401K计划后来发展快速的原因。

    改革初期无牛市：尽管中国版401K来了，但毕竟短期看资金量有限，中期宏观经济面仍然处于下台阶过程中。改革也是一个先整顿的过程。改革初期无牛市。

8、投资选择

    如何选蓝筹：从401K的直接影响来看，蓝筹成为我们中长期的必选品种。但并非所有传统产业公司都叫蓝筹。我们认为，值得投资的蓝筹必须是（1）行业龙头，具有一定的创新能力；或者是（2）从事大众品牌消费品经营的细分行业龙头，；以及（3）医药公司。采矿类公司不属于该范围，除非该公司的主要收入来自于采矿设备制造和新能源、新材料制造。

    如何选择成长股：成长股是每一年中我们当时所认为的所处行业发展空间巨大的优秀公司，由于看中的是发展空间，一般以总市值空间作为买入依据，而高估值不构成拒绝的理由。每一年对成长方向的认识都是不一样的。我们认为，2014年社会可能一致看好的成长领域有：A国内产业链：（1）国防军工；（2）环保企业的全国扩张逻辑；（3）医药、尤其是老年药；（4）农资生产商；B国际产业链：（5）新能源汽车爆发；（6）可穿戴设备产业链爆发；（6）3D打印和机器人起步。